古河電工、2027年3月期1Qは営業利益254億円。PBR6.1倍台まで買われた株価とセグメントの偏りを検証する営業利益を276%押し上げたインフラの構成比は3割弱。売上の6割は利益率4.5%の事業にある

5. ROE19.1%の中身を開けてみる

2026年3月期の通期実績は、数字だけを見れば申し分ない。売上高1兆3,075億円で前期比+8.8%、営業利益638億円で+35.8%、経常利益758億円で+56.4%、親会社株主に帰属する当期純利益725億円で+117.4%。ROE（自己資本利益率）は19.12%に達した。

非鉄金属のROE中央値は9.01%だから、その2倍以上である。

ただし中身を開ける必要がある。同社はこの期、特別利益に投資有価証券売却益193億円と退職給付制度改定益194億円を計上している。特別損失には減損損失16億円と貸倒引当金繰入額41億円が並ぶ。

税引前利益は1,049億円で、営業利益638億円との差は400億円を超える。差の大半は営業外と特別の項目から来ている。当期純利益が+117.4%と大きく伸びたのは、本業の利益がそれだけ伸びたからではない。

そして本業の利益率のほうは、まだ業種の水準に届いていない。2026年3月期の営業利益率は4.88%で、非鉄金属の中央値6.50%を下回る。

ここが一般的な見方とのズレだ。ROEが業種中央値の2倍という会社は、通常なら収益性の高い会社だと受け止められる。だがこの会社では、資本効率が業種上位、営業利益率が業種中央値以下という組み合わせになっている。

5期の推移を並べると、改善そのものは本物だと分かる。営業利益率は2022年3月期の1.23%から2024年3月期の1.06%まで低迷し、2025年3月期3.91%、2026年3月期4.88%と切り上がってきた。ROEも3.74%、5.46%、2.07%、9.96%、19.12%という並びだ。

1%台から4.9%へ。改善幅で見れば大きい。それでも水準は業種の中央値の下にある。この二つを同時に持っておきたい。

収益性の話を、現金の動きで裏から確かめてみる。

2026年3月期の営業キャッシュフローは281億円。前期の598億円から半分以下に落ちた。一方で設備投資は566億円である。稼いだ現金を上回る額を投資に回している。

理由は運転資本だ。棚卸資産は前期の1,950億円から2,108億円へ、売上債権は2,605億円から2,664億円へ増えた。売上が伸びる局面で在庫と債権が膨らめば、その分だけ営業キャッシュフローは削られる。会計上ほぼ自明な関係である。

足りない現金は外から入れた。財務キャッシュフローは+199億円のプラスだ。短期借入金1,494億円、長期借入金1,122億円、社債300億円に対し、現金は704億円。

負債を使うこと自体は、資本効率の観点でむしろ理にかなう。手元資金を厚く抱えたまま自己資本比率を上げていくほうが最適とは限らない。ROE19.12%という数字の一部は、この薄い自己資本が作り出したものでもある。

問われるのは、借りて建てた設備が利益率に結びつくまでの時間だ。インフラに最も厚い投資を向けているということは、データセンタ関連の需要が続くかどうかがそのまま回収期間に効いてくるということでもある。

会社は中期経営計画「Road to Vision 2030」において、資本効率重視による既存事業の収益最大化に取り組むとしている。資本効率という言葉を掲げた会社が、レバレッジではなく利益率のほうから資本効率を上げられるかどうか。そこがこの計画の実質だろう。

業種のなかでの立ち位置に照らすと、この会社の数字は二つの方向を同時に指している。

収益性は中央値の下、資本効率は中央値の上、財務の厚みは中央値以下。この組み合わせは、薄い利益率をレバレッジで資本効率に変換している構造から来ている。株価が高いPBRを付けているのは、その変換がこれからも続くと見ているからだろう。

もう一つ、数字の隅に気になる並びがある。2026年3月期の海外売上高は6,620億円で前期比+3.8%。海外売上高比率は50.6%と、前期から2.4ポイント下がった。

全体の増収率が+8.8%だったのに対し、海外の伸びは+3.8%にとどまった。伸びている事業の重心が、思ったよりも国内寄りにある可能性を示す並びだ。

決算を追うときは、セグメント別の増減率だけでなく、その事業がどの地域で売れているかにも目を向けることをおすすめしたい。データセンタは世界の話として語られるが、売上の内訳はもっと具体的な地図を持っている。

石津大希