古河電気工業、2027年3月期1Qは営業利益3.0倍で通期予想も上振れ。急伸した株価とROE19%の実像中期経営計画のROE目標を大きく超える一方で営業利益率は業種中央値を下回る。利益の質を確かめる

5. 中計のROE目標11%を19.1%で超えた。ただし超え方の中身は一様ではない

古河電気工業は中期経営計画「Road to Vision 2030」で、ROE11%以上、ROIC（投下資本利益率）6%以上、Net D/Eレシオ0.8以下を掲げていた。

結果はROE19.1%、ROIC12.2%、Net D/Eレシオ0.6。3つとも目標を超えている。掲げた数字を超えたこと自体は、素直に評価していい。

ただし、超え方の中身は一様ではない。2026年3月期は特別利益に401億円を計上している。会社が挙げているのは投資有価証券売却益193億円と退職給付制度改定益194億円で、この2つで387億円を占める。特別損失は110億円で、減損損失16億円と貸倒引当金繰入額41億円が含まれる。

この結果、純利益725億円は営業利益638億円を上回った。ROE19.1%という数字は、本業の利益だけで積み上がったものではない。

本業の水準に目を移すと、営業利益率は4.9%である。非鉄金属の中央値6.5%を下回る。資本効率は業種の上位、利益率は中位以下。この2つが同時に成り立っているのが直近の姿だ。

5期を並べると、その手触りがはっきりする。営業利益は2022年3月期の114億円から638億円へ、5倍を超えて増えた。それでも営業利益率は4.9%にとどまる。利益の絶対額と利益率は、別の速さで動くものだ。

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出所：古河電気工業株式会社有価証券報告書をもとに筆者作成

会社の通期見通しである営業利益1,230億円は、売上高に対して8.0%になる。ここまで届けば、利益率も業種の中央値を明確に上回る。目標を超えたかどうかより、この8%に近づくかどうかを見ていきたい。

キャッシュフロー計算書を開くと、損益計算書とは別の顔が見える。2026年3月期の営業キャッシュフロー（本業で稼いだ現金の量、以下営業CF）は281億円。前期の598億円から半分以下に減った。

利益が伸びているのに営業CFが減るのは、稼いだ分が運転資本に吸われているからだ。棚卸資産は2,108億円、売上債権は2,664億円まで積み上がっている。売上が増える局面では、この2つが先に膨らむ。

投資キャッシュフロー（以下投資CF）は▲471億円。設備投資は566億円で、前期の386億円から大きく増えた。減価償却費432億円を上回る投資額であり、設備の維持ではなく能力の増強に踏み込んでいる。

結果として営業CFは投資CFを下回り、財務CFは+199億円となった。足りない分を外部から調達した形である。自己資本比率は39.1%で、非鉄金属の中央値53.3%より低い。

自己資本比率の低さは、一般に警戒されやすい。もっとも、負債を使って投資し、そこからROIC12.2%を出しているのなら、資本の使い方としては筋が通っている。負債を遊ばせて自己資本を厚く保つほうが最適とは限らない。

では、どこへ投じているのか。会社は2030年度に向けて、データセンタ関連事業で営業利益2,000億円、水冷製品で売上4,000億円規模という目標を掲げている。直近の全社営業利益638億円と比べれば、桁の違う絵だ。

この絵の実現度を測る物差しは、株価ではなく設備投資と営業CFの関係になる。投資が先行する局面では、CFの数字は一時的に悪く見える。悪く見える理由が能力の増強なのか、それとも稼ぐ力の劣化なのか。そこを見分ける視点を持っておきたい。

資本効率の高さと自己資本の薄さを同時に置くと、この会社の輪郭がはっきりしてくる。

資本を薄く保ったまま投資を回している。だから資本効率の数字はよく出る。裏を返せば、利益が落ちたときに数字が崩れる速さも早い。高い資本効率は、体質の強さと感応度の高さを同じ袋に入れて持っている。

もう一つ気になるのは、本業の利益率と市場が付けている値段の開き方だ。利益率は業種の平均像に届いていないのに、値段のほうは平均像から大きく離れている。市場が見ているのは現在の利益率ではなく、増強した設備がこれから生む利益なのだろう。

このとき投資家に必要なのは、期待の大きさを測ることではない。期待が実際の数字に変わる場所を、あらかじめ決めておくことだ。私はそれを営業利益率に置いている。会社の見通しが示す水準へ近づくのか、それとも足元の水準に張り付くのか。

決算を「増えたか減ったか」で読むのをやめて、「率がどこへ向かうか」で読む。この一手間が、荒い値動きに振り回されないための支えになる。

石津大希