企業価値評価の3つのアプローチとは？コスト・マーケット・インカムの違いを元機関投資家が解説

新NISAで株式投資への関心が高まり、東京証券取引所が資本コストを意識した経営を促すなか、「会社の価値をどう測るか（バリュエーション）」を体系的に理解したい人が増えています。

PER・PBR・DCF・EV/EBITDA……と個別の指標は数多くありますが、実はすべて「コスト」「マーケット」「インカム」という3つのアプローチのどれかに整理できます。この3分類を地図として頭に入れると、バラバラだった指標が一本の理屈でつながって見えてきます。

本記事では、企業価値評価の3つのアプローチの意味・代表手法・メリット/デメリット・使い分けを、初〜中級者向けにやさしく解説します。

企業価値評価の3つのアプローチとは——全体像

企業価値評価（バリュエーション）の手法は、「価値をどこから見るか」で3つに大別されます。

第一が、コストアプローチ。いま会社が持っている純資産（資産−負債）から価値を測る、「資産」を起点にした見方です。

第二が、マーケットアプローチ。よく似た他社の株価や取引を参照して、「市場の相場」から相対的に測る見方です。

第三が、インカムアプローチ。会社が将来生み出す利益やキャッシュフローから、「将来の収益力」を起点に測る見方です。

過去・現在の資産（コスト）、他人がつけた相場（マーケット）、将来の稼ぐ力（インカム）——同じ会社を、異なる3つの角度から値踏みするわけです。

コストアプローチ——純資産から測る

コストアプローチは、企業の貸借対照表（純資産）を起点に価値を測る方法です。

代表的な手法が、資産・負債を時価に直して純資産を求める時価純資産法（修正純資産法）で、ほかに簿価純資産法、清算価値法があります。

メリットは、決算書の数字を使うため客観的で、計算がわかりやすいこと。デメリットは、将来の収益力や成長性を反映できないことです。そのため、成熟企業や資産を多く持つ企業、清算・相続の場面、そして将来予測の難しい中小企業のM&Aで使われます。

株式指標でこの「純資産に対する株価」の考え方に対応するのが、PBR（株価純資産倍率）です。PBRは「PBRとは？株価純資産倍率の意味・計算式・目安」で解説しています。

マーケットアプローチ——市場の相場から測る

マーケットアプローチは、よく似た上場企業や過去の取引事例を参照し、「市場が似た会社にいくらの値段をつけているか」から相対的に価値を測る方法です。代表的な手法が、類似上場企業のマルチプル（倍率）を使う類似会社比較法（マルチプル法）で、ほかに市場株価法などがあります。

使うマルチプルこそ、個人投資家がふだん使う株価指標です。利益で見るPER（株価収益率）、純資産で見るPBR、売上で見るPSR（株価売上高倍率）、事業価値で見るEV/EBITDA倍率、キャッシュフローで見るPCFR（株価キャッシュフロー倍率）など。似た会社のこれらの倍率を対象企業に当てはめて価値を求めます。メリットは市場の実勢を反映し客観的なこと、デメリットは適切な類似企業がないと使えないことです。

各指標は「PERとは？株価収益率の意味・計算式・目安」「EV/EBITDA倍率とは？計算式・目安から使い方」「PSRとは？株価売上高倍率の意味・計算式・目安」「株価キャッシュフロー倍率（PCFR）とは？計算式・目安から使い方」で解説しています。

インカムアプローチ——将来の収益力から測る

インカムアプローチは、企業が将来生み出す利益やキャッシュフローを現在価値に割り引いて、「将来の稼ぐ力」から価値を測る方法です。3アプローチの中で最も理論的で、成長企業やあらゆる場面に適用できる中心的な考え方です。

代表格が、将来のフリーキャッシュフローを割り引くDCF（割引キャッシュフロー法）。将来の配当を割り引く配当割引モデル（DDM）や、純資産に将来の超過利益を足す残余利益モデル（RIM）、資本コストを超えた価値を金額で測る経済利益（EVA）も、この仲間です。いずれも土台にあるのは、将来のお金を今の価値に直す「現在価値」の考え方と、割り引く率である「割引率（WACC）」です。メリットは将来性・成長性を反映できること、デメリットは将来予測と割引率の置き方で結果が大きく変わり、主観が入りやすいことです。

インカムアプローチの各手法は、次の記事で解説しています。中心となるDCFは「DCFとは？理論株価の出し方・割引率・計算式」、土台となる考え方は「現在価値とは？計算式・将来価値/割引率との関係からNPV・DCF」と「WACCとは？加重平均資本コストの意味・計算式・目安」、配当ベースの「DDM（配当割引モデル）とは？」、純資産＋超過利益の「残余利益モデル（RIM）とは？」、その事業版の「経済利益（EVA）とは？」です。なお、DCFが苦手とする不確実性下の柔軟性を補う「リアル・オプションとは？意味・種類・DCFとの違い」も、インカムの発想を拡張した手法です。

3つのアプローチの使い分け・メリット/デメリット

3アプローチの特徴を整理します。

アプローチ	価値の起点	代表手法	得意	弱点
コスト	純資産（資産）	時価純資産法	客観的・簡便 成熟/清算企業	将来性を映せない
マーケット	市場の相場	類似会社比較法（PER等）	市場実勢を反映・客観的	類似企業が必要
インカム	将来の収益力	DCF・DDM等	成長性を反映・理論的	前提しだいで振れる

 

大まかな使い分けは、成熟・資産型ならコスト、上場の同業が多いならマーケット、成長性を評価したいならインカム、が基本です。中小企業のM&Aではコスト、ベンチャーではインカム、というように対象の性質で軸足を変えます。

実務は「複数を組み合わせてレンジで判断」

重要なのは、実務ではどれか1つだけを使うのではなく、複数のアプローチを併用することです。それぞれ長所と短所があり、前提しだいで数字は振れます。

だからこそ、コスト・マーケット・インカムの3つ（あるいは複数の手法）で価値を出し、「この会社の価値はおおむね◯◯〜◯◯億円のレンジ」と幅で捉えるのが、プロの作法です。

一点の理論株価を絶対視せず、複数の角度からクロスチェックして納得できる水準を探る——これが企業価値評価の王道です。

新NISA・初心者は3アプローチをどう使えばよいか

新NISAで個別株に投資する初心者は、まず「価値の見方には資産・市場・将来収益の3つの角度がある」と知るだけでも、銘柄を見る解像度が上がります。

ポイントは、①ふだん使うPER・PBRはマーケットアプローチの一部だと理解する、②成長株はインカム（将来性）、資産株はコスト（純資産）で見る軸足を変える、③1つの指標を絶対視せず複数で確かめる、の3点です。

この地図を持てば、個別の指標記事もつながって理解できるようになります。

元機関投資家イズミダの視点：3アプローチは「なんでも鑑定団」の三流派

私がアナリスト時代から意識してきたのは、企業価値評価とは結局「値決め」であり、その流派が3つある、ということです。純資産という"原価"から見るコスト、似た品の"相場"から見るマーケット、将来の"稼ぐ力"から見るインカム。これはまさに「なんでも鑑定団」の三つの鑑定法です。どれか一つが正しいのではなく、鑑定人はこの3つを行き来しながら、納得できる値をつけていきます。

そのうえで、実務家として申し上げたいことがあります。3アプローチは、それぞれ得意な土俵が違います。成熟した資産型の会社をインカム（将来性）だけで評価すれば過大に、成長企業をコスト（純資産）だけで見れば過小になる。指標選びを間違えると、同じ会社でも評価は大きくズレます。そして、どの手法も前提の上に成り立つ以上、一点の数字を信じ込むのは危険です。私が一貫して申し上げてきたとおり、株式投資は「なんでも鑑定団」と同じで、勝負は値決め。3つの角度から幅で捉え、「保守的に見てもなお割安か」を問う——その規律こそが、バリュエーションを武器にする核心だと考えています。もっとも、前提しだいで景色は変わるので、数字を鵜呑みにしないことが肝心です。

まとめ

企業価値評価には、純資産から測るコストアプローチ、市場の相場から測るマーケットアプローチ、将来の収益力から測るインカムアプローチの3つがあります。PER・PBR・PSR・EV/EBITDAはマーケット、DCF・DDM・RIM・EVAはインカム、時価純資産法はコストに属します。それぞれ得意な対象が異なり、実務では複数を組み合わせてレンジで判断するのが定石です。この3分類を地図として持てば、個別の指標が一本の理屈でつながります。最後は値決めがものを言う——これがバリュエーションを使いこなす王道です。

よくある質問（FAQ）

Q. 企業価値評価の3つのアプローチとは何ですか？

A. コストアプローチ（純資産から測る）、マーケットアプローチ（市場の相場から測る）、インカムアプローチ（将来の収益力から測る）の3つです。

Q. PERやDCFはどのアプローチに属しますか？

A. PER・PBR・PSR・EV/EBITDAは市場の相場を使うマーケットアプローチ、DCF・DDM・残余利益モデル・EVAは将来収益を使うインカムアプローチに属します。

Q. コストアプローチはどんなときに使いますか？

A. 純資産を起点にするため、成熟企業・資産型企業・清算や相続の場面、将来予測の難しい中小企業のM&Aなどで使われます。

Q. どのアプローチが一番正しいのですか？

A. 唯一の正解はありません。対象企業の性質で得意な手法が変わるため、実務では複数のアプローチを併用し、価値を幅（レンジ）で判断します。

Q. 初心者はどう使えばよいですか？

A. まず「資産・市場・将来収益の3つの見方がある」と理解し、成長株はインカム、資産株はコストと軸足を変え、1つの指標を絶対視せず複数で確かめることが大切です。

泉田 良輔