円高になると、オルカンもS&P500も円で見た成績は押し下げられます。成績は「株価×為替」で決まるためです。2022年は円安で下落が和らぎ、2024年夏は円高で下落が深まりました。
「米国株は上がっているのに、自分のS&P500の評価額はあまり増えていない」——そんな経験をしたことはないでしょうか。
反対に、ニュースでは「米国株が大幅下落」と報じられていたのに、自分の投資信託はそれほど下がっていなかった、ということもあるかもしれません。
このズレの正体が、為替です。オルカンもS&P500も、投資しているのは海外の株式。日本から円で投資する私たちにとっては、株価の動きに加えて、円とドルなどの交換レートの動きも成績に加わります。
たとえるなら、海外の株式は「外国の通貨で値札が付いた商品」のようなものです。値札の金額が変わらなくても、円との交換レートが変われば、円で払う金額は変わってしまいます。
では、円高になると、オルカンとS&P500の成績はどれだけ変わるのか。仕組みと実際のデータの両面から、順にみていきましょう。
結論：円高になると、円で見た成績は為替の分だけ押し下げられる
先に結論をお伝えしておきましょう。
オルカンもS&P500も、為替ヘッジ（為替の変動の影響を抑える取引）を原則として行わないファンドです。そのため、円高になると、株価が変わらなくても、円で見た基準価額は下がります。反対に、円安になれば押し上げられます。
実際、米ドル建てのS&P500が▲19.44％と大きく下落した2022年、円建てのeMAXIS Slim 米国株式（S&P500）の騰落率は▲6.1％にとどまりました。この年に大幅な円安が進んだためです。
本記事のオルカンは「eMAXIS Slim 全世界株式（オール・カントリー）」、S&P500のファンドは「eMAXIS Slim 米国株式（S&P500）」を指します。
なぜ円高で下がるのか：円建てリターンの仕組み
円高・円安とは
まず、言葉を確認しておきましょう。
- 円高：円の価値が上がること。たとえば1ドル＝150円から1ドル＝135円になると、1ドルを手に入れるのに必要な円が少なくなる
- 円安：円の価値が下がること。たとえば1ドル＝150円から1ドル＝165円になると、1ドルを手に入れるのに必要な円が多くなる
ドルで持っている資産を円に換算すると、円高になれば円での金額は減り、円安になれば増えます。
円建てのリターンは「株価×為替」で決まる
日本から海外の株式に投資した場合、円で見たリターンは、おおむね次の式で決まります。
円で見たリターン ＝（1＋現地通貨での株価のリターン）×（1＋為替の変化率）− 1
つまり、株価の動きと為替の動きの「掛け算」です。具体的な例で見てみましょう。
- 株価+10％、為替は変わらず：円で見て+10％
- 株価+10％、10％の円安：1.1×1.1−1で、円で見て+21％
- 株価+10％、10％の円高：1.1×0.9−1で、円で見て▲1％
- 株価▲10％、10％の円安：0.9×1.1−1で、円で見て▲1％
- 株価▲10％、10％の円高：0.9×0.9−1で、円で見て▲19％
出所：LIMO編集部試算。配当や信託報酬などのコストは考慮していない。
株価が10％上がっても、同じ幅の円高が進めば、円で見た成績はほぼ帳消しになります。反対に、株価の下落と円高が重なると、損失は大きくふくらみます。
「米国株が上がった」というニュースと、自分の評価額の動きが一致しないのは、このためです。
実データで見る為替の影響：ドル建ての指数と円建てのファンドの差
では、実際にはどれだけの差が出ていたのでしょうか。米ドル建てのS&P500と、円建てのeMAXIS Slim 米国株式（S&P500）の暦年の騰落率を並べてみます。
暦年の騰落率：ドル建ての指数と円建てのファンド
• 2019年：ドル建ての指数 +28.88％／円建てのファンド +30.5％（差 +1.6ポイント）
• 2020年：ドル建ての指数 +16.26％／円建てのファンド +10.3％（差 ▲6.0ポイント）
• 2021年：ドル建ての指数 +26.89％／円建てのファンド +44.5％（差 +17.6ポイント）
• 2022年：ドル建ての指数 ▲19.44％／円建てのファンド ▲6.1％（差 +13.3ポイント）
• 2023年：ドル建ての指数 +24.23％／円建てのファンド +34.6％（差 +10.4ポイント）
• 2024年：ドル建ての指数 +23.31％／円建てのファンド +40.8％（差 +17.5ポイント）
• 2025年：ドル建ての指数 +16.39％／円建てのファンド +15.7％（差 ▲0.7ポイント）
出所：ドル建ての指数はS&P Dow Jones Indices「S&P 500」ファクトシート（2026年10月30日現在、価格ベース）、円建てのファンドは三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 米国株式（S&P500）」の基準価額データ（分配金再投資ベース）をもとにLIMO編集部算出
両者の差には、為替の影響のほか、配当の有無（指数は配当を含まない価格ベース、ファンドは配当込みの指数に連動をめざす）や信託報酬なども含まれます。配当の分として、ファンド側が毎年1〜2ポイントほど上振れやすい点には注意が必要です。
そのうえで見ると、差が大きくプラスになったのは、2021年から2024年にかけての円安が進んだ年です。反対に、円高が進んだ2020年は、円建てのファンドの成績がドル建ての指数を6ポイント下回りました。
7年間の累積では、差は2倍近くに
2019年から2025年までの7年間を累積すると、次のようになります。
- ドル建ての指数（価格ベース）：+173.1％
- 円建てのファンド（分配金再投資ベース）：+328.3％
出所：同上をもとにLIMO編集部算出
この期間は、円安が大きく進んだ時期にあたります。配当の影響を差し引いても、日本の投資家が得た成績の少なくない部分は、為替の動きによるものだったということになります。
裏を返せば、今後、円高が進む局面では、この追い風が逆風に変わる可能性があります。
株安と円高が重なった局面
株価の下落と円高が同時に起きると、円で見た下落はさらに大きくなります。円建てのファンドの基準価額で見ると、最近では次の2つの局面がそれにあたります。
- 2024年7月11日〜8月6日：S&P500のファンド ▲17.4％／オルカン ▲16.8％
- 2025年1月24日〜4月9日：S&P500のファンド ▲24.1％／オルカン ▲20.5％
出所：三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 米国株式（S&P500）」「eMAXIS Slim 全世界株式（オール・カントリー）」の基準価額データ（分配金再投資ベース）をもとにLIMO編集部算出
各局面の詳しい下落率と回復までの期間は、「オルカンとS&P500は暴落時にどれだけ下がった？リーマン・ショックで5割超、コロナ・ショックで3割超」（https://limo.media/articles/-/146344）で解説しています。
オルカンも為替の影響を受けるのか
「全世界に分散しているオルカンなら、為替の影響も分散されるのでは」と考える方もいるかもしれません。
オルカンの約95％は外貨建ての資産
オルカンの資産構成を見ると、2026年10月30日時点で国内株式は5.0％。残りの約95％は、日本を除く先進国株式（83.8％）と新興国株式（11.2％）です。
つまり、オルカンも資産のほとんどが外貨建てで、円高の影響を受ける点はS&P500と変わりません。米国株の比率が64.5％なので、最も影響が大きいのは、S&P500と同じくドルと円の為替レートです。
たしかにオルカンは、英国、カナダ、スイス、フランス、ドイツ、台湾など、ドル以外の通貨建ての株式にも投資しています。とはいえ、円が多くの通貨に対して同時に上がる局面では、その分散の効果も限られます。
2022年は、オルカンでも円安が下落を和らげた
実際、2022年の暦年の騰落率を見ると、米ドル建ての全世界株式の指数（MSCI ACWI、配当込み）が▲17.96％だったのに対し、円建てのオルカンは▲5.6％でした。S&P500と同じように、円安が下落を大きく和らげています。
出所：MSCI「MSCI ACWI Index (USD) Index Factsheet」（2026年10月30日現在）、三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 全世界株式（オール・カントリー）」の基準価額データ
為替の影響を受けるという点では、オルカンとS&P500に大きな違いはない、ということになります。
為替ヘッジという選択肢
為替の影響を抑えたい場合の選択肢として、「為替ヘッジあり」の投資信託があります。
為替ヘッジとは
為替ヘッジとは、将来の為替レートをあらかじめ決めておく取引などを使って、為替の変動による影響を小さくする仕組みのことです。為替ヘッジありのファンドなら、円高になっても、円で見た基準価額への影響はおおむね抑えられます。
オルカンとeMAXIS Slim 米国株式（S&P500）は、どちらも為替ヘッジを原則として行わないファンドです。
為替ヘッジにはコストと「機会損失」がある
ただし、為替ヘッジは無料ではありません。ヘッジにかかるコストは、おおむね日本と投資先の国の金利差で決まり、金利差が大きいほどコストも大きくなります。米国の金利が日本より高い状況では、ドルに対する為替ヘッジのコストは重くなりやすいといえます。
また、為替ヘッジをすると、円高の影響を抑えられる一方で、円安による追い風も受けられなくなります。先ほど見た2021年から2024年のような円安の局面では、為替ヘッジなしのファンドのほうが成績は大きく上振れていました。
為替ヘッジは、為替の影響を「消す」のではなく、コストを払って「手放す」ものだといえるでしょう。
円高とどう向き合うか
では、円高のリスクとどう向き合えばよいのでしょうか。
為替の先行きを言い当てることは難しい
まず押さえておきたいのは、為替の先行きを正確に言い当てるのは、プロでも難しいということです。円高を見越して売り買いのタイミングを計っても、思い通りになるとは限りません。
自分の資産全体で為替の比率を考える
もう一つの考え方は、投資信託だけでなく、自分の資産全体で見ることです。
多くの人にとって、給与や年金、預貯金は円建てです。その中で、オルカンやS&P500は、資産の一部を外貨建てにする役割を果たしています。円安が進めば、輸入品の値上がりなどで暮らしのコストは上がりますが、外貨建ての資産はその分値上がりしやすい。外貨建ての資産には、円安に対する備えという側面もある、ということになります。
大切なのは、円高になったときに、自分の資産全体がどれだけ減る可能性があるかを知っておくことです。円高と株安が重なった2025年1〜4月には、S&P500のファンドが▲24.1％下落しました。その程度の下落が起きても持ち続けられる比率かどうかを、事前に確認しておくとよいでしょう。
元機関投資家イズミダの視点
日本生命で外国株式のファンドマネージャーをしていたころ、私たちの運用成績は、円換算ではなく現地通貨ベースで評価されていました。為替の動きに左右されずに、銘柄選びの成果そのものを測るためです。プロは残念ながら、円建ての評価はあくまでも「結果」ということになります。その背景としては、「為替の動きはプロも読めない」ということが前提にあります。
つまり、プロの世界では「株価の動き」と「為替の動き」を分けて考えます。一方、個人投資家が受け取る成績は、その2つが合わさった円建ての数字です。当然ですよね。ただ、評価額が増えたとき、それが株価のおかげなのか、為替のおかげなのか。分けて見る習慣をつけるだけでも、相場の見え方は変わってくるはずです。
実際、2019年から2025年にかけて全体として進んだ円安は、日本の投資家にとって大きな追い風でした。しかし、その追い風がこの先も続くと考えるのは危険です。
私は、「将来を当てにいくより、過去を分析する」ことを大切にしています。為替の先行きを当てることはできなくても、過去に為替がどれだけ成績を動かしてきたかは、データで確かめられます。その振れ幅を知ったうえで、自分が持ち続けられる比率で外貨建ての資産を持つ。それが、為替と付き合う基本ではないでしょうか。
まとめ
オルカンもS&P500も、為替ヘッジを原則として行わないため、円高になると円で見た成績は押し下げられます。円で見たリターンは、「株価の動き」と「為替の動き」の掛け算で決まるからです。
実際、円安が進んだ2022年には、米ドル建てのS&P500が▲19.44％だったのに対し、円建てのファンドは▲6.1％にとどまりました。一方、株安と円高が重なった2025年1〜4月には、円建てのファンドが▲24.1％下落しています。オルカンも資産の約95％が外貨建てで、為替の影響を受ける点は変わりません。
為替の先行きを言い当てることは難しいからこそ、円高になったときにどれだけ下がりうるかを知り、自分が持ち続けられる比率で投資を続けることが大切でしょう。
オルカンとS&P500それぞれの中身については、「オルカンとは？中身の6割超は米国株｜eMAXIS Slim 全世界株式の国別比率・コストを解説」（https://limo.media/articles/-/146333）と「S&P500とは？米国大型株503銘柄、上位10社で4割弱｜構成銘柄・業種比率と過去10年のリターン」（https://limo.media/articles/-/146334）、インデックスファンドの選び方全体については「インデックスファンドの選び方｜オルカン・S&P500・全米株式の違いと比較すべき4つのポイント」（https://limo.media/articles/-/146317）もあわせてご覧ください。
まずは、自分の成績のうち、どれだけが為替によるものかを知ること。それが、為替と長く付き合うための第一歩ということになります。
参考資料
- S&P Dow Jones Indices「S&P 500」2026年10月30日（https://www.spglobal.com/spdji/en/indices/equity/sp-500）
- MSCI「MSCI ACWI Index (USD) Index Factsheet」2026年10月30日（https://www.msci.com/documents/10199/255599/msci-acwi.pdf）
- 三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 米国株式（S&P500）基準価額データ」2026年11月11日（https://www.am.mufg.jp/fund/253266.html）
- 三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 全世界株式（オール・カントリー）基準価額データ」2026年11月11日（https://www.am.mufg.jp/fund/253425.html）
- 三菱UFJアセットマネジメント「eMAXIS Slim 全世界株式（オール・カントリー）月次レポート」2026年10月30日（https://www.am.mufg.jp/pdf/geppou/253425/253425_202610.pdf）
LIMO編集部
