今回は、大幅赤字で破綻が懸念されている財政が実際には破綻していない理由について、久留米大学の塚崎教授が解説します。

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日銀は、インフレ率2％を目指しています。多くの人々は、「2％にはならないだろうが、0.5％から1％程度のインフレにはなるだろう」と考えているようです。それなら、金利ゼロの10年国債を買うのは損な取引ではないでしょうか。

日本政府は巨額の財政赤字を出し続けていて、借金の額も巨額です。「政府はいつか破産する」「若い人は将来年金が受け取れないだろう」と考える人も大勢います。それなのに、日本国債は金利が低いのに売れています。なぜ、日本政府が破産するかも知れないと考える人々が日本国債を買うのでしょうか。

資金需要がないから銀行は国債を買わざるを得ない

日本政府の発行する10年国債を買うということは、日本政府に10年間融資をして、決められた金利を受け取る、ということです。現在の金利はゼロですから、10年間で受け取れる金利はゼロです。それでも国債を買うのは、他に投資先がないからですね。

銀行としては、本当は融資をして金利を稼ぎたいのですが、資金需要がない（貸したくない相手は借りに来るが、貸したい相手は借りてくれない）ので、貸せないのです。

どうせ金利が付かないならば現金を金庫に入れておいても良いのですが、巨額の現金を入れておくためには大きな金庫を作る必要がありますし、強盗にはいられる恐れもあるので、政府に貸し出しておいた方が安全なのです。

日銀が買うから安心と考えている？

通常、長期国債を買うことは、金利リスクを抱えることです。仮に将来、市場参加者の予想インフレ率が高まって、「高い長期金利でなければ金は貸せない」という人が増えれば、国債の流通価格は下落し、保有者は損失を被ることになりかねないからです。

しかし、今の日銀は、10年物国債の利回りをゼロ近傍にキープすると宣言しています。ということは、仮に将来予想インフレ率が高まったとしても、日銀がゼロ金利の長期国債を額面で買い取ってくれる、ということを意味しています。これなら、投資家は安心して買えますね。

今後10年間、短期金利はマイナスが続くと考えている？

市場参加者の予想インフレ率は、物価連動国債の流通価格と長期金利を比較することで、逆算することができます。逆算結果はBEIと呼ばれますが、それは0.5％から1％程度で推移しています。ということは、市場参加者は今後10年間、日銀のインフレ率2％目標は達成されず、マイナス金利は解除されない、と考えていることになります。

そうだとすれば、「今後10年間、日銀のマイナス金利の準備預金に預け続けるよりは、金利ゼロの長期国債を持っている方がマシだ」と銀行が考えているのかも知れません。

明日までは政府は破産しないと考えている？

「明日、日本政府が破産するかも知れない」と考える投資家は、何をするでしょうか？「日本政府が破産するならば、そんな国の通貨である円は誰も持ちたがらないであろうから、超ドル高になるだろう。今日のうちにドルを買っておこう」と考えるはずです。

しかし、「日本政府が10年以内に破産する可能性は否定しないけれど、明日までは大丈夫だろう」と投資家たちが考えているとします。それならば、「今日は長期国債を持っておき、明日になってから売ろうか否かを考えよう」と考えるでしょう。

「日本国債を売ってドルを買うのは、明日でも良い。今日焦ってドルを買うと、明日までにドル安円高になって為替差損を被ってしまう可能性があるので、それは避けよう」と考えるからです。

同じことが毎日繰り返されていけば、永遠に投資家たちは日本国債を持ち続けるのかも知れません。投資家たちが永遠に日本国債を喜んで持ち続けるとすれば、日本政府は永遠に破産しないで済むでしょう。それは大変好ましいことですね。

「明日、日本政府が破産するかも」と多くの投資家が考えるようなこと態に陥らないことを祈るばかりです。

頭の体操：投資家がインフレを予想し始めると何が起きるのか？

景気回復が続き、投資家たちが将来のインフレを予想し始めたとします。彼等は、金融政策の変更を予想するでしょう。「10年国債の利回りを0％とする」という宣言が撤回されると予想するわけです。そうなれば、日銀が撤回する前に保有する10年国債を売却するでしょう。それを買い支えるのは、日銀しかいないでしょう。

結局、発行済長期国債はすべて日銀が保有し、銀行が同額の準備預金を保有することになるでしょう。問題は、そこで止まるか否かです。

投資家たちが、2％程度のマイルドなインフレを予想している場合には、何事も起きないでしょうが、それ以上のインフレを予想しはじめると面倒です。準備預金を引き出して実物資産あるいは外貨に替えようと考える投資家が増えかねないからです。

そう考える投資家が比較的少なければ何も起きないでしょうが、比較的多ければ、実物資産や外貨が値上がりし始め、いっそう多くの投資家が実物資産や外貨を購入するかも知れません。日銀は、準備預金の金利を引き上げて、実物資産や外貨への投資を抑制しようとするでしょう。

どの程度の引き上げになるのかは未知数ですが、その時には長期金利が高騰し、長期国債（残存期間10年超）の価格は暴落するでしょう。残存期間10年超の国債は、残高がそれほど大きくないので、金融市場に生じる混乱も限定的だ、と期待しましょう。

なお、本稿は、厳密性よりも理解しやすさを重視しているため、細部が事実と異なる可能性があります。ご了承ください。

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塚崎 公義