Alphabet（Google）、Amazon、Microsoft、Meta——世界を牽引するハイパースケーラー（巨大IT企業）4社。いずれもAI（人工知能）への巨額投資を続け、クラウド事業は大きく伸びています。しかし、直近の決算発表では明暗がくっきりと分かれました。クラウド事業の売上が前年同期比103%増と倍増したAlphabetの株価が決算翌日に12.6%下落した一方で、Microsoftの株価はほぼ変わりませんでした。同じようにAIへ投資し、クラウドが伸びているのに、なぜ評価が分かれたのでしょうか。カギは、クラウドではなく、設備投資を支える既存事業の伸びにあると考えられます。元機関投資家の泉田氏と木村氏の見方をもとに読み解きます。

1. フリーキャッシュフローの赤字転落が示す「AI投資の現実」

泉田氏は今回の決算を、加速するAI関連投資にもともとあったリスクを「確認する決算」と位置づけています。市場が最も強い関心を寄せたのは、各社の「フリーキャッシュフロー（FCF）」の動向です。フリーキャッシュフローとは、企業が事業活動で稼ぎ出したお金（営業キャッシュフロー）から、事業維持や成長のために必要な設備投資などを差し引いた、自由に使える現金のことを指します。

4社の営業キャッシュフローから設備投資（有形固定資産の購入）を差し引いて合計すると、2026年4〜6月期の約67億ドルのプラスから、7〜9月期には約264億ドルのマイナスに転じた計算になります。泉田氏は「前四半期はまだかろうじてプラスだったのが赤に突っ込んでる」と表現しています。

4社合計 キャッシュフローの推移1/2

4社合計 キャッシュフローの推移

出所：Microsoft・Alphabet・Amazon・Meta の SEC 提出資料（8-K Ex-99.1・10-Q/10-K）を基にイズミダイズム作成

個別の状況を見ると、Amazonは前四半期に続いて赤字幅を拡大させており、Metaはこれまでプラスだった状態からマイナスへと転落（赤転）しました。Alphabetも同様に赤字となっています。プラスを保っているのはMicrosoftだけで、改善した会社はありません。泉田氏は、市場が悪化しているのはどこかという間違い探しのような視点で決算を受け止めたと分析します。

では、フリーキャッシュフローのマイナスは、先行投資を広げている前向きな姿と見るべきなのか、それとも「キャッシュのだだ漏れ」と見るべきなのか。聞き手のこの問いに対して、元機関投資家でアナリストの木村氏は、フリーキャッシュフローがマイナスであること自体は決して悪いことではないと解説します。

「普通フリーキャッシュフローがネガティブだからと言って悪いことでもないんですよ」

木村氏によれば、ハイパースケーラーのようなテック企業は、資金をため込むより次の成長のために投資してほしいと投資家から思われやすい銘柄です。お金がたまっていくと、ROE（自己資本利益率）が下がる懸念もあるためです。

しかし、今回市場が懸念を抱いたのは、その投資の中身です。木村氏は、各社が期初に示していた設備投資を実現しようとすれば、フリーキャッシュフローがマイナスになるのは当たり前で「分かってた話」だとも述べています。問われているのは、その投資が将来の売上成長に本当に寄与するのか、つまりROIC（投下資本利益率：事業に投じた資金からどれだけの利益を生み出したかを示す指標）が見合うのかという点です。

木村氏は、クラウドの売上自体は伸びているが、営業キャッシュフローを生み出しているそれ以外のビジネスが思ったほど伸びていないのではないか、という点が今回新たな材料として出てきた可能性を指摘しています。